蒲寒周東平姚澤宇

(資料圖)

中金研究

香港交易所宣布擬于2023年6月19日推出"港幣-人民幣雙柜臺(tái)模式"（雙柜臺(tái)模式）及雙柜臺(tái)莊家機(jī)制，該模式及機(jī)制將有助推動(dòng)人民幣計(jì)價(jià)證券在香港的交易及結(jié)算。我們認(rèn)為雙柜臺(tái)模式將有助于港交所為發(fā)行人和投資人提供更多交易選擇、豐富其人民幣產(chǎn)品生態(tài)圈、鞏固香港作為全球最大離岸人民幣中心的地位，雖短期對(duì)港股市場ADT增厚或有限，但長期影響深遠(yuǎn)。

事件背景：擬推出時(shí)間符合前期指引、人民幣柜臺(tái)漸行漸近。

自2021年下半年以來，中國香港及大陸監(jiān)管曾多次表示研究推進(jìn)人民幣股票交易柜臺(tái)、容許港股通南向交易以人民幣計(jì)價(jià)等具體措施（詳見圖表1）；而后港交所于22年12月13日表示，擬于23年上半年推出雙柜臺(tái)模式及雙柜臺(tái)莊家機(jī)制。因此，此次公告擬推出時(shí)點(diǎn)符合前期指引及市場預(yù)期；推出初期為香港本地人民幣柜臺(tái)交易、后續(xù)將進(jìn)一步納入港股通交易。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前已有24家公司公告申請(qǐng)?jiān)鲈O(shè)人民幣柜臺(tái)，這些公司市值規(guī)模和流動(dòng)性情況較優(yōu)、合計(jì)成交額占市場33%（2023年以來；詳見圖表2）。

主要機(jī)制：跨柜臺(tái)股票可轉(zhuǎn)換、并引入做市制商機(jī)制。

首先，人民幣柜臺(tái)不涉及股票的新發(fā)、首個(gè)賣盤將由相應(yīng)的港幣柜臺(tái)轉(zhuǎn)換而來；其次，不同柜臺(tái)的證券擁有相同的持有人權(quán)利及權(quán)益、可在柜臺(tái)之間完全互換（代碼分別為：港幣柜臺(tái)-0XXXX；人民幣柜臺(tái)-8XXXX；且人民幣柜臺(tái)股票簡稱后綴-R）；同時(shí)，為了提升人民幣柜臺(tái)的流動(dòng)性、并減少雙柜臺(tái)價(jià)差，引入雙柜臺(tái)做市商機(jī)制、并對(duì)做市商減免印花稅。相較于2011年推出了雙幣雙股模式（流動(dòng)性差、當(dāng)前僅灣區(qū)發(fā)展-R一個(gè)上市標(biāo)的），此次的雙柜臺(tái)模式，從設(shè)計(jì)上來看上市公司的參與成本下降和參與意愿大幅提升、且引入做市商機(jī)制促進(jìn)流動(dòng)性改善，從推出背景來看港股通已成為港股市場重要的參與者、且人民幣國際化趨勢(shì)加速，后續(xù)發(fā)展值得期待。

市場影響：短期對(duì)港股市場ADT增厚或有限，但長期影響深遠(yuǎn)。

雙柜臺(tái)模式有助于港交所為發(fā)行人和投資人提供更多交易選擇，豐富其人民幣產(chǎn)品生態(tài)圈，鞏固香港作為全球最大離岸人民幣中心的地位。人民幣柜臺(tái)潛在增量交易資金或?qū)碜杂陔x岸人民幣及港股通投資者：1）當(dāng)前離岸人民幣存款規(guī)模約2.6萬億元、其中香港地區(qū)9,856億元（包含存款及存款證），人民幣柜臺(tái)開通有助于豐富離岸人民幣持有者的資產(chǎn)配置選擇、滿足其投資需求；雖然現(xiàn)有體量仍然較小，但伴隨人民幣國際化的推進(jìn)和離岸人民幣資產(chǎn)規(guī)模的增長，人民幣股票柜臺(tái)有望成為重要的配置方向。2）對(duì)于南下投資者而言，人民幣柜臺(tái)有助于平抑匯兌風(fēng)險(xiǎn)（如當(dāng)前港幣計(jì)價(jià)與人民幣結(jié)算的匯兌波動(dòng)）、提升南向交易的便利性。今年以來，南下成交額占香港市場15%、持倉規(guī)模占7%。短期而言，柜臺(tái)流動(dòng)性仍是投資者的重要考慮；關(guān)注后續(xù)是否仍有更多政策推動(dòng)或稅收優(yōu)惠來進(jìn)一步提升南下資金參與人民幣柜臺(tái)的積極性，可在不對(duì)現(xiàn)有港幣柜臺(tái)形成明顯分流基礎(chǔ)上、吸引增量資金參與。

風(fēng)險(xiǎn)

改革進(jìn)展低于預(yù)期；投資者參與度及流動(dòng)性提升不及預(yù)期。

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